ריבית בנק ישראל והשפעתה על מחירי האג"ח

מאמר זה נכתב על מנת להסביר את הדינמיקה הכללית של ההשפעת השינויים בריבית בנק ישראל על התשואות והמחירים של אגרות חוב. לא נדון כאן בהשפעת האינפלציה אלא נניח כי המחירים יציבים לאורך התקופה לצורך פשטות.

ריבית בנק ישראל היא הבסיס לריבית האשראי בישראל, ונקבעת אחת לחודש. ריבית זו היא הריבית שבנק ישראל משלם לבנקים על פקדונותיהם בו, כאשר בנק ישראל מתפקד בתור "הבנק של הבנקים". הכוונה ב"בסיס" היא שכשאדם הולך לבנק לקבל הלוואה, ריבית בנק ישראל תהיה נקודת היחוס לריבית שהוא ישלם. הבנקים בארץ מגדירים מונח נוסף בשם "ריבית הפריים". המונח "פריים" מתייחס לריבית שמשלמים הלקוחות הכי טובים של הבנק, והוא באופן מסורתי (בישראל) תמיד 1.5% מעל ריבית בנק ישראל, כלומר אם ריבית בנק ישראל היא 3%, ריבית הפריים תיקבע על 4.5%, וכדומה.

נחזור לריבית בנק ישראל כנקודת הייחוס לריבית האשראי בישראל. הבנקים בארץ נוהגים לקבוע את הריבית על האשראי שהם נותנים (הלואות) ביחס לריבית הפריים, שהיא עצמה 1.5% מעל ריבית בנק ישראל כאמור. מכיוון שהריבית הנפוצה ביותר במערכת הבנקאי היא ריבית על בסיס פריים, לקוח שבא לבקש הלואה מהבנק או קו אשראי, עשוי לקבל אותה בריבית "פריים פלוס 0.5%". אם ריבית בנק ישראל באותו הזמן היא 3%, הרי שהפריים יהיה 4.5%, והריבית שהלקוח ישלם תהיה 5%. אם הלקוח לקח את ההלואה, וכעבור שנה הריבית במשק (ריבית בנק ישראל) עלתה ל-4%, הרי שכעת הלקוח ישלם 6% על ההלואה, מכיוון שההלואה היא על בסיס הפריים, והפריים משתנה לפי ריבית בנק ישראל.

כעת, נבחן אדם הבא להפקיד כספים בבנק בפיקדון.

הבנק יודע, כאמור, שהוא יכול להלוות כספים המצויים בפקדונותיו לפי ריבית הפריים, ולכן ירצה לשלם למפקידים לפי אותו בסיס. לצורך העניין, אם הריבית במשק היא 3%, הבנק יכול להציע פיקדון חודשי המתעדכן לפי ריבית הפריים. נניח כי הבנק קיבל פיקדון בסך מליון ש"ח המניב ריבית למפקיד של 3% שנתית, ומתעדכן כל חודש לפי ריבית הפריים. כעת, הבנק יכול להלוות כסף בריבית של 5% לאדם הזקוק להלוואה, כשהוא מרוויח את ההפרש. (בהנחה כי הבנק מלווה בדיוק את סכום הפיקדון).

אם הריבית במשק תעלה ל-4%, הריבית על הפיקדון המסוים הזה תגדל ל-4% לשנה, והריבית על ההלוואה תגדל ל-6% על ההלואה, כשההפרש של הבנק נשאר 2%.

כמובן שהבנק יכול לסגור גם פיקדון לשנתיים בריבית קבועה של 3% - אולם, במקרה זה לא יוכל לתת הלוואה בריבית על בסיס פריים פלוס 0.5%. זאת מכיוון שאם הריבית תרד ל-2%, הבנק ימשיך לשלם 3% בשנה אך יקבל במצב כזה 4% בלבד על ההלואה שנתן, והרווח יירד ל-1% בלבד. לכן, ההלואה צריכה להיות גם היא על אותו בסיס, כלומר הלואה בריבית קבועה של 5% לשנתיים.

במציאות, הבנק יכול לנהל את משך הזמן והבסיס של ההלואות כרצונו, וגם לקחת סיכונים על שינויים בשערי ריבית ובמשך זמן ההלואות לעומת ההפקדות. כמו כן הוא רשאי לעיתים גם להלוות יותר מההון הזמין שיש לו. לא נדון בהשלכות של האפשרויות הללו כאן, אלא נמשיך ונחבר בין שוק הפקדונות וההלואות בבנקים לשוק אגרות החוב (שוק ההון).

כפי שאדם או חברה הזקוקים לאשראי יכולים לגשת לבנק, כך חברה יכולה לגשת לציבור וללוות ממנו כסף. במצב זה, במקום שהבנק יתווך בין הלווים למלווים, כאן המתווכים יכולים להיות קרנות הפנסיה בהן מושקעים כספי הציבור, קופות גמל, חברות ביטוח, וגופים אחרים המנהלים את כספי הציבור. באותו אופן שחברה יכולה לגשת לבנק לצורך הלואה, היא יכולה באופן אלטרנטיבי לגשת לשוק ההון על ידי הנפקה של איגרת חוב. כך במקום לקחת הלואה מהבנק ולהיות חייבת לבנק היא בעצם לוקחת הלואה ממי שקונה את אגרות החוב וחייבת למי שמחזיק את איגרת החוב בכל זמן נתון. בבוא היום, החברה תחזיר את הכסף, על פי התנאים שהוסכמו מראש, למי שיחזיק את אגרות החוב.

התהליך שמתרחש כאן דומה מבחינה עקרונית למה שמתרחש כשמגיעים לבנק – אם נחזור לדוגמא של ההלואה בריבית 5% כאשר הריבית במשק היא 3%, הבנק מתמחר את ההלואה לפי עלות ההון שלו. עלות ההון שלו היא 3% מכיוון שזו גם הריבית שהוא משלם על הפקדונות שמהם הוא יכול לתת את ההלואה. באותו אופן, כשמשקיעים בשוק ההון באים לתמחר את הריבית שהם ידרשו על ההלואה לחברה הרוצה להנפיק להם איגרת חוב, הם לוקחים בחשבון את העובדה שאם הם היו הולכים לבנק, הם היו מקבלים ריבית של 3% על פיקדון. מכיוון שפיקדון בבנק נחשב לבטוח יחסית והלוואה לחברה נחשבת למסוכנת יותר, הם עשויים להחליט כי הם מעוניינים בריבית גבוהה מ-3%. נניח כי הם החליטו שריבית של בנק ישראל פלוס 1% לשנה (כעת 4%) תספק אותם, מכיוון שהחברה נחשבת לגדולה ויציבה.

החברה, מצד שני, עושה את החשבון שלה. בפעם האחרונה הבנק הציע לה הלואה בריבית של 5%, או פריים פלוס 0.5%. זה 1% גבוה יותר מאשר הריבית על איגרת החוב. לכן, החברה תעדיף לקחת הלואה מהמשקיעים ולא מהבנק. המשקיעים מקבלים איגרת חוב, והחברה מקבלת כסף. כולם יוצאים מרוצים.

אג"ח מסוג זה נקרא אג"ח בריבית משתנה, מכיוון שאם הריבית במשק עולה כעבור שנה מ-3% ל-4%, ריבית האג"ח תעלה מ-4% ל-5%. (ונזכיר שהריבית בבנק כעת תהיה 6%). זו ההשפעה של שינוי בריבית בנק ישראל על הריביות השונות במשק, הן לחיסכון והן לאשראי.

לעומת זאת, אם מדובר באיגרת חוב עם ריבית קבועה, אנו נכנסים לבעיה מעניינת. נניח כי המשקיעים הסכימו לאותה ריבית של 4%, אולם הריבית לא צמודה לריבית במשק אלא פשוט קבועה. כמו כן נניח שאיגרת החוב נפרעת כעבור 2 שנים. כעת, הריבית במשק שהייתה 3%, עולה ל-6% תוך שנה. באופן דומה, הריבית על האשראי בבנק לחברה עולה ל-8% (פריים פלוס 0.5%). החברה כמובן "הרוויחה" מאחר ואילו הייתה לוקחת הלואה מהבנק בריבית על בסיס פריים, היא הייתה משלמת הרבה יותר מאשר אותם 4% שהיא משלמת כעת על האג"ח שלה בשנה שנותרה עד פדיון האיגרת.

מאידך, מכיוון שלצורך הדוגמא שלנו הריבית על פיקדונות זהה לריבית בנק ישראל, אותם המשקיעים שנתנו את כספם לחברה בתמורה ל-4% בשנה מרגישים שהם הפסידו. הרי אילו היו מפקידים כעת בבנק, היו מקבלים 6% ולא 4%. התוצאה היא, שאיגרת החוב הופכת להיות פחות אטרקטיבית וחלק מהמשקיעים מעוניינים למכור אותה. מחיר האיגרת בשוק יירד, עד שהתשואה על האיגרת תהפוך לאטרקטיבית מספיק.

לאיזה מחיר האיגרת צריכה לרדת על מנת להיות שוב השקעה אטרקטיבית?

אם הנחנו שהמשקיעים באיגרת רוצים 1% מעל הריבית על הפיקדון (שהיא 6% כעת), נניח כי התשואה הרצויה על האיגרת היא 7%. כמו כן, נניח שכל יחידה של איגרת חוב נקובה ב-100 אגורות. במקור, האיגרת הונפקה לשנתיים ושנה אחת עברה, כשהמשקיעים כבר קיבלו 4% ריבית (או 4 אגורות לכל איגרת עם ערך נקוב של 100 אגורות). בשנה שנותרה, המשקיעים צפויים לקבל 4 אגורות נוספות, וכן את 100 האגורות המקוריות כהחזר ההלואה – שניהם בסוף השנה. לכן, התקבול הצפוי בסוף השנה הוא 104 אגורות לכל יחידה, לפי תנאי איגרת החוב.

מצד שני, המשקיעים רוצים תשואה (ריבית) של 7% על ההשקעה. אם יקנו את איגרת החוב ב-100 אגורות ליחידה, הם יקבלו 4 אגורות בלבד בסוף השנה בנוסף להשקעתם – 4% בלבד. לכן, הם ידרשו הנחה על מחיר האיגרת. באיזה מחיר ידרשו לקנות את האיגרת על מנת לקבל 7% תשואה בשנה?

החישוב הוא – 104 לחלק ל-1.07. התוצאה: 97.19 אגורות.

משקיע שיקנה את האיגרת ב-97.19 אגורות ליחידה, צפוי לקבל 104 אגורות בסוף השנה. התשואה של המשקיע: 104 מינוס 97.19 = 6.8 אגורות. 6.8 אגורות זה הרווח של המשקיע מעל המחיר ששילם, וכן 6.8 אגורות זה בדיוק 7% מתוך 97.19 אגורות – לכן המשקיע בעצם קיבל 7% ריבית על ההשקעה.

מצד שני, אותו משקיע שקנה את האיגרת במקור והעביר לחברה 100 אגורות לכל יחידה של איגרת, הפסיד על השקעתו – לאחר שנה, השקעתו שווה בשוק 97.19 אגורות לעומת 100 ששילם.

מכאן ניתן להבין כי הריבית במשק חשובה גם לחוסכים ומשקיעים, וגם לצרכני אשראי ולוים. היא הבסיס לכל הפעילות הכלכלית ושיקולי התועלת שנעשים כאשר אנו באים לקבל החלטות של לקיחת הלואה או השקעה באגרות חוב, ולכן יש לשים לב גם לריבית הקיימת היום, וכן לציפיות הריבית לעתיד. על מנת לראות מה היו הריביות ההיסטוריות בישראל, ניתן ללחוץ כאן.

#ריבית #כלכלה #אגח